多米体育人力资源行业深度：灵活用工市场大发展时代的来临

　　多米体育1.1.1. 灵工定义：以岗位外包形式为企业提供弹性用工，旨在减少用人风险和成本

　　对于企业来说员工有两种形式，正式员工和非正式员工。灵活用工服务则主要是针对企业对非正式员工这块的服务，在发达国家已广泛应用于工业、IT、商业服务等领域，岗位从前台到项目总监都有涉及。从作用上来看，灵工核心用来解决企业突增的、巅峰期的、季节性的人员需求，旨在为企业提供弹性的用工模式，实现因需而变，减少用人的风险和成本。

　　1.1.2. 政策催化：劳务派遣收紧+员工合规趋严，进一步促进国内灵工快速发展

　　在岗位外包方面，发达国家由于更严格的合规和成熟的工会制度，基本都已灵活用工为主，国内2013年对劳务派遣人数占比限制后，一定程度上也进一步促进了灵工市场的发展。灵工和劳务派遣的主旨均是为企业提供灵活且弹性的用工模式，但劳务派遣的岗位相比灵工要偏低端，企业过去在选用劳务派遣的时候更多是希望该方式来降低合规成本，图便宜为主，而灵工相比之下对从业人员的法律保护及福利则相对更优。国内由于人力资源行业发展相比国外落后30~40年，岗位保外最初以劳务派遣的形式，在80年代改革开放后出现以来，需求快速增长。根据全国总工会的统计数据，至2013年国内的劳务派遣总人数已达到了6000万人，占国内职工总人数达20%。针对劳务派遣的“异常繁荣”，人大常委在2013~14年，先后发布《劳动合同法修正案》和《劳务派遣暂行规定》，对劳务派遣岗位的三性（临时性、辅助性、可替代性）和占比不得超过企业总职工10%进行严加限制。政策发布后，2013-14年间的国内劳务派遣人数每年降幅超过20%，在一定程度上也催化了灵工在国内需求。从政策趋势来看，国内对就业人员的法律保护和就业合规日趋规范仍将持续，我们认为灵活用工对劳务派遣该“旧机制”的持续替代将是大势所趋。

　　1）按业务类型不同，对科锐等灵工企业业务进行拆分，灵工业务可分为四类：①项目制服务（偏短期）：比如企业因为升级技术、升级产品而组建的临时项目组，该项目制的灵活用工一般属于短期性质。②岗位外包服务（偏长期）：企业为了提升灵活性，长期外包一些辅助性的岗位。随着企业对灵活性要求的不断提升，对岗位外包的需求在不断增长。③兼职服务（大学生和高端专业）：主要由两部分构成：一是高端专家的兼职服务，二是大学生实习就业的兼职服务。④中小型企业线上服务：搭建平台型的灵工服务，属于O2O服务。以科锐国际的“即派”为例，其采用大数据和智能推荐技术，搭建泛灵活用工、供需调度和SNS求职的三维平台，聚集200万家企业，和500万人的白领求职人群，提供人才招聘、岗位外包、求职就业、营销推广等一站式灵活用工服务。

　　2）按灵工就业者的画像拆分来看，年轻人和中专高职等学历背景的人才为核心。2017年国内的灵工从业者按合同性质可分为合同工（占总人数41%）、兼职（占比37%）和自由职业（占比22%）。进一步拆分，可得到：①年龄18~34岁的灵工就业者占比达73%~92%：灵工的从业企业多为世界知名500强企业和中大型国企，且工作时间自由度高，因此对想在知名大企业中得到工作经历，以及对时间灵活度要求较高的年轻人从业意愿较强，而超过35岁的从业者更多偏向于稳定的岗位，对灵工从业意愿低。②中专和高职学历的占总人数超50%：由于灵工的大多数岗位以基础劳动力输出型岗位为主，例如零售行业的业务员、通信行业的客户中心等，对专业性要求不高，因此中专和高职学历占大多数。不过，灵工从业者中同样有脑力劳动者（作家、编辑、专家等）或专业技能服务提供者，因此同样有硕士学历的就业者，但人数上占比为少数。

　　1.1.4. 灵工需求动机：C端就业者看中自由度，B端企业看中降本提效和规避风险

　　①企业采用灵工代替正式工的两大动机：1)灵工有助于企业降本提效：国内如互联网、传媒、零售、制造业等行业较多存在周期性、季节性、临时性等特征，工作量的波动较多。传统雇佣方式解聘成本高，扩招还会存在人员晋升竞争变激烈，国企职工退休金和福利开支高企等现象。而采灵工业务则可实现减少正式员工人数，提高用工弹性和员工效率；2)灵工有助于企业降低用工风险：企业在采用灵活用工，其对所派遣的员工并不承担用人风险，就业者的责任全部归属人服公司，因此可降低其用人风险。根据万宝盛华的数据统计，其企业在使用的灵工模式后，用工风险平均下降了50%，用工弹性提升30%。

　　②就业者采用灵工的两大动机：如上一段用户画像中提到的，灵工的就业人员基本已年轻人和非本科学历为主，其看中的大进入大企业工作锻炼的经历以及良好的自由度。

　　1.2.1. 成熟灵工市场与经济滞后3~5个月，但低渗透率时可持续跑赢经济

　　在灵工渗透率已处成熟期的情况下，我们复盘了美国和欧洲的灵工就业情况在08年金融危机时与宏观经济对比，可以看到灵工在成熟市场下（已无渗透率提升的成长性逻辑），岗位的需求情况与宏观经济高度相关，且美国灵工就业市场的触底和复苏均相比宏观经济滞后约3~5个月，欧洲的灵工就业市场相比宏观经济的复苏滞后约3~9个月。我们认为，造成该滞后性的原因是成熟市场中灵工已成企业重要的员工部分，供需已高度市场化且处于相对平衡状态。当经济下滑，PMI等指标率先下降，但由于灵工的合约最短也往往3~6个月左右，因此就业人员仍在合同期间内，后续的人数下滑更多是合约到期不续约所致，存在3~6个月的滞后；而当经济回暖复苏时，企业往往在判断经济的回暖已具备可持续性时才开始招聘灵工从业者，因此灵工人数的回升同样存在一定的时间滞后。

　　日本的灵工发展大致在20世纪60-70年代左右开始兴起，70年代开始社会关注。直到1986年，日本制定了《劳务派遣法》并正式实行，在被终身雇佣制牢牢控制的人力市场上为灵工正式打开了缺口。作为日本传统用工方式——终身雇佣制的有益补充，灵活用工制度在日本开始快速兴起和发展。在两大推动因素：①人口红利消失带来的用工成本上升，企业对灵活用工的需求动机不断增强；②灵工为原本被排除在人力市场之外的妇女等群体提供了灵活就业的机会。此后日本的灵工开始了持续的渗透率提升期，根据CIETT（民间职介国际同盟）数据显示，日本的灵活用工人数占比从1985年的16.5%，持续提升至2016年的42%（美国2016年为32%）。在渗透率低基数持续提升带动下，其在1985~2016年间日本的灵工从业人员复合增速达到3.4%，而同期的日本名义GDP复合增速仅1.6%，持续跑赢宏观经济。回顾日本的灵工发展历程，从70年代初的开始兴起，直到2016年发展成熟，灵工渗透率的整个提升期经历了超过40年的时间，并在此期间催生出了Recruit和Dip Corp这样优秀人力资源巨头型企业。

　　1.2.2. 国内灵工渗透率估测仅1%，对比美国、日本的32~42%仍处发展初期

　　五大原因使得国内灵工渗透率远低于美国和日本，行业未来渗透率提升给的逻辑预计可持续5~8年。基于HRoot的同口径统计数据，在2017年，美国和日本灵工渗透率分别达32%和42%，而国内目前仅9%（包括劳务派遣）。若不包括劳务派遣，根据前瞻产业研究院的数据，目前国内灵活用工的人员比例仅在1%左右。此外，从国内企业对灵工模式的了解程度来看，根据人瑞集团2018年发布的《中国灵活用工发展白皮书》，中国企业对灵工的认知度不高，对灵活用工“很了解”的企业比例仅13.7%。其中，细分到国企类别中，对灵工“很了解”的占比仅9.6%。

　　对此，我们认为其核心主要四大原因造成了国内目前的灵工仍处低渗透率的现状：①原因一：国内灵工发展的时间进程晚了40年：国内的灵活用工行业的快速发展大致判断是在2010年后，而欧美国家在20世纪20年代诞生于美国后，在1970年代为高速发展期，在时间进程上来大致晚了接近40年时间。

　　②原因二：国内第三产业在2010年后才开始快速发展：在2017年，国内的互联网、传媒、零售三大行业的占总灵工就业人员的52%，为核心应用行业。相比发达国家成熟的第三产业，国内仅在近10年才开始将定位从人口大国变成人才大国，第三产业的发展时间进程晚，因此使得需求在过去得不到体现。

　　③就业者对灵工该非正式工的观念近年改变，接受程度日益提高：过去在国内劳务派遣占主导地位时期，不完善的法律保护和员工福利，使得就业者对用工模式的接受程度较低，更多是在1990~2010年代期间迫于挣钱谋生，而不得不采取的选择。而现在尤其是在2013年后，国内对就业者的法律保护和福利日益完善情况下，且就业者对自身岗位的维权和福利诉求越来越强，其对灵工认可度快速提升。根据科锐国际在其一个零售集团客户（全球前三大）的用工数据显示，其派遣的灵工人员流动率只有传统派遣员工的1/4，稳定性甚至超过正式员工。另外，根据万宝盛华（Manpower Group）的统计数据，凭借其雇员管理和服务在线平台提供专效岗前培训，螺旋式提升雇员职场技能等弹性福利，其灵工的员工满意度高达98％。

　　④国内民企和国企在近年走出的过程中，借鉴了国外企业大量的先进管理经验，开始认可灵工的管理模式：国内的民企为例，根据人瑞集团创始人、前华为人力资源副总裁（首任）张建国在2018年11月3日的“第27届中外管理官产学恳谈会”发言表示，华为成本最根本的元素是人力资本，柔性管理则为人力资源管理是三大趋势之一，并指出灵活用工让企业效能至少能提高30%以上，成本上应该能降低20%-30%。此外，在国企层面，过去由于劳务派遣无政策限制，运用广泛，而在2014年后出现了劳务派遣的用工人数不能超过10%的占比限制，也在近年才开始催化的灵工的需求高增长（e.g.以广州的一家法院为例，目前除了法官以外，从预审员再往下全部是外包的员工，而且目前法院体系大趋势就是，把这些辅助性的，从记录人员、录入人员、分发结果的人员全部要求外包）。

　　1.2.3. 国内未来灵工需求短期预计呈“W”型，宏观预期不明确时需求增速最大

　　1）中长期判断：我国现价段的灵工仍处渗透率快速提升的初期，未来在成长红利下国内灵工从业人数的增速预计将持续高于经济增速，短期的宏观波动对其影响有限。在对比了成熟期的美国和欧洲灵工市场，以及复盘了渗透率提升时期的日本灵工市场后，我们认为国内当下的灵工渗透率仍远低于发达国家的成熟期水平，与日本在20世纪70年初期更为接近（灵工刚开始进入企业）。考虑到日本灵工渗透率提升的时间进程经历了约40年的时间，我国未来在人工成本提升、第三产业占比提升、人口老龄化、企业对灵工的接受程度提升等四个因素推动下，国内的灵工渗透率提升将是未来大趋势，灵工的渗透率提升或有望实现长达20~30年的成长红利期。

　　2）短期判断：对于国内灵工的未来需求判断，我们基于国内灵工低基数+企业对灵工接受度提升+政策催化带来用人合规成本提升+招全职工的风险博弈（当企业对宏观经济上行或下探预期不明确时，基于降人力风险的考虑，在新岗位需求出现时，往往会先采用灵工，未来大环境趋势稳定后，再判断是找正式工还是不招人）4个层面判断，推测国内灵工行业的增速或有望在未来呈一个斜角向上的“W”型走势，在经济不确定性增强情况下企业招聘灵工的意愿更加强烈。

　　国内的灵工市场目前基数小发展仍处初期，根据HRoot的数据显示，国内灵工行业2017年的市场规模约319亿元（不包括劳务派遣），且当年的收入增速约22.3%。我们认为，国内的灵工行业在行业渗透率持续提升+合规趋严下人工成本提升+人均工资持续增长+人口老龄化+企业对对灵工的接受程度提升等5个层面带动下，短中期仍将高速增长，预计2018-2020年的灵工市场复合增速约22.8%，至2020年有望达到591亿元的市场规模。

　　根据人瑞集团的市场调研数据，国内企业将来在2年内有意愿采用灵工计划的企业合计占比达47.2%，相比目前对灵工模式有了解企业的占比数30.5%更高，有意愿采用灵工的企业占比相比“已了解灵工的企业”更高，侧面显示出了很多企业即使在尚未充接触的情况下，想尝试灵工的意愿依旧非常强劲，因此均显示出了近年来企业对灵工模式认可度的积极转变。未来外资企业受益于国外灵活用工模式的普及，随着灵工市场的不断发展和规范，对灵工的需求只增不减；民营企业则出于对成本的控制，对着共享经济模式的不断兴起，对灵工的认知度也将不断提升；而国有企业受限于总额薪资限制，未来会更青睐灵活的雇佣模式。

　　长期来看，我们的灵活用工市场仍处发展的初级阶段，行业两大核心特点表现为渗透率极低+市场份额高度分散。①中长期国内灵工行业空间大，成熟期看规模潜力或可达24倍：根据WEC和HRoot的数据统计，我国2017年的灵工市场规模约319亿元，而美国的同期灵工市场规模已达9853亿元，仅美国的3%。考虑到日本的灵工市场在20世纪70年代开始出现后，持续了接近40年的渗透率提升期，我们认为国内在2010年开始，未来20~30年灵工行业将持续享有渗透率提升的成长红利。中长期看，若国内的灵工渗透率达到发达国家的平均水平25%（美国是32%、日本是42%；国内在剔除劳务派遣后，根据前瞻产业研究院测算，2017年的灵工渗透率仅在1%左右），对应的灵工市场规模约在7975亿元左右，相比目前的319亿元规模预计仍有24倍的成长空间，未来成长空间大。

　　②国内灵工行业高度分散，行业+龙头的双提升为未来发展主轴：科锐国际作为国内目前民营企业中的灵工龙头企业，在2016年的灵工顾问人数约179人，2017年的灵工派遣人员总数约6300人。我们对比了日本的灵工龙头企业Recruit和欧洲的灵工龙头企业德科（Adecco）后可看到，科锐国际虽作为目前的国内灵工民营龙头，但在灵工的员工数、派遣人数、以及业务收入规模三个层面与海外龙头相差巨大。我们在该篇报告的章节三中对此深度分析了海外四大龙头的发展历程，可以看到灵工以及人服行业在成长期阶段中，龙头通过外延并购（带来规模效应）+技术提升（带来高匹配和高人效）两条的成长核心轴带动下，市占率持续提升为行业成长期的主线，龙头持续通过更高市占率获得更大的规模效应，持续对中小型灵工企业形成排挤效应，最终由高端分散的行业初期阶段，演变到一家或多家龙头占据大量市场份额的成熟期。国内现阶段的灵工与欧洲、日本的灵工发展初级阶段十分相似，我们判断未来行业的渗透率提升+龙头的市占率提升将是中长期的发展趋势。

　　我们在章节一深度介绍了国内灵工行业在宏观层面的三大特点：①现阶段仍处发展初期渗透率极低、②未来渗透率5大因素带动下预计将持续提升且空间巨大；③市场份额高度分散且龙头市占率提升为发展大趋势。介于市场对灵工在微观企业层面的实际运作和渗透率提升的动机等因素仍十分关注，我们在章节二从微观角度出发，通过不同岗位、不同企业性质、不同细分行业三个维度出发，细化拆解灵工渗透率提升的微观逻辑。

　　1）按大类岗位划分，通用岗的企业灵工使用占比显著高于专业岗位。市场上的灵活用工岗位主要分为两大类：一类是“通用型岗位”，即各行业、各领域都会设置的具有支持性、管理性和职能性的岗位；另一类是“专业型岗位”，即需要特定行业背景或职业技能的岗位。根据上海外服集团的报告显示，近七成（68.5%）企业选择在通用型岗位上采用灵活用工；而以往企业更青睐直接雇佣的专业型岗位，如今的灵活用工比例也已近半数（44.8%）。由此可见，企业对灵活用工的接受程度正在不断提升，灵活用工的岗位范围也在日益扩大。

　　除了岗位之外，我们将企业的按不同性质进行划分成外企、民企、国企（包括国企和国有事业单位），可看到短期之内外企依旧会是灵工需求的重要组成部分，但未来增量来看民企和国企将是推动国内灵工需求的核心驱动力。

　　拆分其对灵工的需求动机看，可大致划分成以下三类：①外资企业：采用灵活用工的原因更多是人员编制数量数政策限制所致，短期预计仍为将是国内灵工需求的基石；②民营企业：核心是项目制、季节性订单波动、以及正式员工孕产假等因素，处于成本和风险降低的考虑来采用灵工；③国企（国企和国有事业单位）：更多是在薪资总额的限制下+服务化转型驱动人员需求增多的矛盾凸显，开始较多采用灵活用工这类走期间费用不走工资的用工模式来解决，带动非核心岗位持续向灵工转化的趋势。

　　由于美国、欧洲和日本等发达国家企业中灵活用工非常普遍，使其在国内子公司的经营中对灵活用工的接受程度同样较高。根据人瑞集团的调研数据，在外资企业中，“不了解灵活用工”的企业数量占比仅5%，叠加国内的改革开放初期对外企在华招聘员工人数存在一定数量的编制制约，外企成为了国内灵工和劳务派遣应用的最早一批企业，且目前仍在国内灵工市场中占据较重要位置。以岗位来看，外企在华的很多非核心通用岗位均采用了灵工的形式在国内进行聘用，例如佳能、苹果、强生等企业的办公室的文书岗位等。此外，以零售巨头沃尔玛为例，其在2016年新开业的沃尔玛长沙分店中，总员工数近400人，其中150人均为灵活用工人员（非管理人员），占比为37.5%。

　　在人服企业方面，以科锐国际为例，近年来虽在民企和国企客户快速增长的势头下，外企在过去3年间占比持续降低，但在2018年H1期间仍占据其60%的企业数量，为灵活用工企业的大头，未来短期来看我们认为外企仍将会是国内灵工需求的重要组成部分。

　　2.2.2. 民企：降本提效+规避风险为主要动机，未来预计为灵工需求增长的核心

　　1）对大型民营企业来看，未来选择灵工更多是基于合规成本和员工薪资提升后，出于降低人工成本和劳务风险而做出的用人择优方案。以国内的通信科技行业龙头华为为例，其由于较早进行国际化布局，对灵工也同样实现较早实现了应用。根据科锐国际的公告，其在2015-16年间与华为先后签订了采购主协议、行政事务服务外包SOW、华为云服务电话营销业务外包等多项协议，目前已为华为提供了大量的灵活用工岗位，包括初级的人事科专员多米体育、财务出纳、行政秘书、电话营销员、营业厅销售等众多岗位，且每年华为的采购人数均呈上升趋势，与科锐的黏性强。考虑到华为提出的要控制正式员工人数的计划以及集团未来仍希望持续扩张的长期目标，我们认为华为未来持续扩大对灵活用工的需求将是扩张期间的用人优选方案，未来对灵工的需求预计将持续增长。

　　2）对中小型民营企业来说，灵活用工模式能有效解决在突发性订单（如季节因素、项目制等）期间，招聘临时工时的效率较低和培训体系缺乏等问题，实现企业降本提效。中小民营企业作为国内就业的核心群体，用工人数需求大（根据国务院数据，国内2017年民企总数达2500万，在城镇就业人口的占比超过80%）。一方面，由于较多民企存在用工的季节性和项目性的波动，因此对用工人数存在波峰波谷的情况；但另一方面，企业由于没有完善的招聘和培训机制，在临时招聘员工时往往采用工友介绍等传统方式，效率较低且培训不足，加急招聘往往又会出现临时工抬价等现象，而如果保持更多的正式工，又会导致淡季无工可做状态，增加成本。对比灵活用工模式，人服企业具备充足的候选人才库和持续性的培训体系，可实现高效招聘+快速上岗，对民营企业在应对用工量突增时实现降本提效。

　　2.2.3. 国企：总额薪资限制驱动人工费用化，带动非核心灵工需求高增长

　　国有事业单位向服务型转变中，人员需求增多，但受薪资总额和人员编制的限制，采用灵工为优选解决方案。2015年5月，国务院印发《关于改革国有企业工资决定机制的意见》，指明了改革工资总额决定机制，原则上增人不增工资总额、减人不减工资总额，但发生兼并重组、新设企业或机构等情况的，可以合理增加或者减少工资总额。文件是国家进一步深入国企改革的体现，但这也使国企及国有事业单位面临压力。当业务需求上升，人员不够的时候，若增加员工数，员工的平均工资水平会下降。而采用灵工模式，在财务可帮助企业绕过工资总额的限制，以费用记账，顺利实现国有事业单位向服务型机构升级。

　　中长期看，政策对国有事业单位中灵工的普及趋势明确。早在2013年9月，国务院办公厅就印发了《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》（下称《意见》）。这被视为推进我国政府向社会力量购买服务迈向制度化的决定性政策。根据该《意见》，到2020年，在全国基本建立比较完善的政府向社会力量购买服务制度，形成与经济社会发展相适应多米体育、高效合理的公共服务资源配置体系和供给体系，公共服务水平和质量显著提高。

　　由于互联网行业多项目制，人员需求随项目量的变动大，灵活用工以高效且低风险的特点在整个行业占据了有利地位。以软件设计与开发的互联网企业为例，公司的任务量是以与客户签订的项目数而定，项目多时工作量大，波动明显。对此，互联网企业为适应行业需求特点，公司人员的架构基本以项目制为主，以项目经理带动一个小团队来实现业务操作，可以让企业快速适应市场变化。对此，互联网企业中通用型相对较强的岗位，如IT研发工程师等较多均已灵工的形式招聘，签约的合同时间基本与项目的时间进度一致，在提高企业工作量弹性。

　　2.3.2. 零售业：旺季促销、展会等突增需求多，卖场、商超和专卖店占需求60%

　　零售行业在2017年为国内灵工需求占比第三的行业（占12.7%），核心需求来自销售旺季、产品促销、展会等带动下的突增性用人需求。举例来说，以某知名数码相机卖场为例，其家每逢节假、新品上市，需要临时招募大量促销员。但由于人员需求数量多、分布广、流动大，需要覆盖全国11个省100多个城市电器卖场，若原有各店的销售人员若负责促销员的招聘及管理，则无法专注于核心业务，且分散招聘较难做到全国统一和规范的管理标准。而此次是若企业选择采用灵活用工的模式，选择灵工提供商来负责促销员的招聘、前期培训以及后续的服务监督，则可以快速解决该类诸多问题。对此该数码相机卖场在高峰期，采用了2000多名的销售顾问外包，协助产品销售实现增长。

　　国内制造业企业在产出值上体现出随季节波动的趋势。由于制造业的产出是订单驱动的，可以看出在每年的四季度，制造业企业的订单一般会高于前三季度。季节性的订单导致了制造业企业每年存在着员工忙工期和闲暇期。使得在用人需求和企业成本控制上容易产生矛盾。作为以创造利润最大化为目标的企业，在人员编制方面，若企业以旺季人员需求为准雇佣员工，则存在着淡季人员相对冗余，抬高企业人力成本高企的问题；若企业以淡季人员需要为准雇佣员工，则必然在旺季人员不够，捉襟见肘，拖慢工期进度。

　　考虑到企业临时性的用人需求，灵活用工成为解决以上这对矛盾的方案。企业追求利润最大化，为了降低成本，企业偏好以普通情况下的用人需求为基准，雇佣员工。在旺季时，转向人资服务企业寻找解决方案，采用灵活用工的模式以满足用人需求。

　　灵工需求和制造业增加值的季节性波动趋势相同，全年灵工需求存在两个高峰。灵工市场在第二季度会有个小高峰，雇佣方开始为假日零促、工厂用工进行筹备，灵工的需求增大；另一高峰期出现在第四季度，由于临近元旦、春节全职工提前回家，企业需要提前对人手进行生产线替补以及门店促销替补，从而增加零工人员需求。

　　在医药行业，人力资源公司的灵活用工服务主要表为以专业培训为基础的高端临床研究协调员（CRC）提供商等，提供临床协调员驻地派遣及临床项目外包管理服务。高端临床研究协调员（CRC）最早出现于美国，是临床试验的参与者和协调者。在欧美和日本等国的医疗机构若没有配备CRC是不能进行临床试验的。对于欧美的大型医疗机构而言由于项目量多，仍有接近一半的员工为灵工，而对于中小型医疗机构，大部分则在有项目时临时与SMO签约，由SMO（Site Management Organization，临床机构管理组织）提供以灵活用工为主的CRC为主。根据科锐国际的招股说明书，以某大型跨国制药集团为例。该集团计划在中国建立全球第四大研发中心，搭建强有力的研发团队，但面临任务重、要求高、时间紧等挑战，通过全职雇佣的方式，一方面时间周期较长，另一方面由于岗位的吸引力不高，员工的流失率会较高。企业基于业务分析，决定采用灵活用工的模式配置部分人员，来协助研发团队完成产品研发。

　　技术革新+兼并收购，海外成熟人服龙头企业的两条成长路径。在美国、日本等发达国家，灵活用工市场已经较为成熟，拥有较高的渗透率，龙头企业也已经出现，例如美国的ADP、日本的Recruit、欧洲的Adecco。我们在该章节三的部分重点回顾上述四家海外人服的龙头企业由小做大的秘诀，可以看到两条的成长核心路径：第一条是以欧洲Adecco、日本Recruit为代表的持续利用国内外公司并购来实现的细分灵工业务快速切入、各产品线的协同效应和品牌力最大化，达到市占率的持续提升；第二条则是以美国ADP为代表的不断通过技术革新来提升服务水平和效率，不断扩大竞争优势来实现的市占率提升。

　　3.1. 欧洲Adecco：近20年超50个并购，快速布局灵工多个细分行业

　　德科（Adecco）成立于1996年，由法国埃科和瑞士阿迪亚两家公司合并而成，总部设在瑞士日内瓦，跻身于全球500强之列，并是一家在纽约、巴黎和苏黎士上市的股份有限公司。在中国的北京、上海、广州设有6家办公室。经过40多年的发展，Adecco集团在全球60多个国家和地区建立了大约6000家分公司和办事处，是全球的一家提供综合人才服务的公司。Adecco在大中华及亚洲地区已有24年的历史，超过100家的分公司。

　　由于欧洲的灵工市场的发展已相对成熟，行业成长红利相对较低，行业更多进入存量竞争的时期，并购成为了Adecco持续做大的重要因素。从德科在1996年的成立就是一个大型的企业并购：瑞士Adia和法国Ecco合并组建而成，在初期就奠定了并购扩张的基因。由于欧洲市场的灵工发展经过60~90年代的快速渗透期，20世纪90年代末已进入较成熟的阶段，成长红利相对较少。对此，Adecco集团一直以兼并收购的方式持续进行拓展业务线，实现全球性的扩张。

　　在并购方面，由于灵活用工的专业型灵工业务具备一定人才库和品牌认知的壁垒，因此企业在灵工细分子行业实施扩张时，往往采取“多品牌+外延收购”的打法。该扩张策略尤其在已灵工为核心业务的德科上体现淋漓尽致。Adecco 在1997年收购了TAD Resources International以加强在IT方面的灵工服务，并在2000年收购Olsten Corporation，交易金额13.28亿欧元，成为美国市场最大的灵工服务商，并成为世界上领先的IT行业灵工服务商；2007年又收购了德国的Tuja Group，进军德国市场，成为德国灵工行业的领军企业；2010年，Adecco 通过收购MPS Group，交易金额11.86亿欧元，成为全球领先的专业灵工（Professional Staffing）服务商。此外，Adecco 在1999年瑞士交易所上市，获得了市场资金的支持，仅当年就收购了11家企业，实现了业绩体量的快速增长。

　　从营收角度看，17年灵工业务占据Adecco总营收的97%。2017年度，通用型灵工（General Staffing）实现的营收为179.05亿欧元，占总营收的76%；专业型灵工（Professional Staffing）实现营收为51.60亿欧元，占总营收的21%。根据德科的年报，在2017年间，Adecco平均每天选派超过70万名候选人参加灵活用工并支持超过10万家公司和组织。

　　细拆德科的灵工业务：1）通用型灵工业务：工业企业灵工（Industrial Staffing）业务占总灵工收入的53%，办公室通用岗占总灵工收入的24%。2）专业性灵工业务：IT、工程、金融和法务、医药为核心的4大领域，合计占比23%。

　　ADP (Automatic Data Processing)成立于1949年，最初以提供薪酬服务为主，且定位明确，专心只做HCM解决方案。公司自1961年租赁了第一台计算机，成功将计算机技术引入HCM产品中，1984年公司选择PC作为下一代的业务平台，1998年推出自己的网站2004年以后，加大对大数据、新技术的投入。截止目前，ADP主营服务业务只有两项，一是雇主服务（ES），为客户提供人力资源解决方案，在从招聘到退休的所有雇佣周期阶段中帮助各种类型和规模的雇主；二是职业雇主组织服务（PEO），以共同雇佣模式，帮美国中小型企业提供完整的人力资源管理服务，同时客户继续指导员工的日常工作相关职责。

　　3.2.2. 重视研发助力公司保持核心竞争力、平台云端化精准对接客户需求

　　人力资源管理服务公司的核心竞争力是人才数据库以及云计算。ADP通过ADP DataCloud等创新产品，为客户提供基于大数据驱动的深入的劳动力和业务见解。同时，通过ADP DataCloud，ADP还为客户提供劳动力智能引擎，从而实现关键的人力资源决策，进而为员工和业务生产力，绩效和一致性提供支持。例如，ADP的Pay Equity Explorer结合了分析和基准测试，帮助雇主更好地了解潜在的性别或种族薪酬差距，并为他们提供真实的，汇总的和匿名的市场数据多米体育，以了解他们对特定工作的薪酬与其他雇主的比较。

　　1）在新产品开发上：ADP自行研发、系统升级和并购不断扩大平台服务的客户群体，依靠自己内部的数据库，推广一些迷你APP，以解决可以定制产品的客户的特定需求。目前，此类app已经有40余个，并还这个数字在增长。ADP目前的HCM服务了全球超过63万家企业。此外，这些移动应用程序使企业能够处理他们的工资单，并为大约1700万客户的员工和自由职业者提供通过各种移动设备平台方便地访问他们的工资单和人力资源信息，在全球范围内以超过27种语言。ADP还通过ADP Marketplace为开发人员和系统集成商开放了访问公司平台的某些应用程序编程接口库的权限。借助ADP Marketplace，客户可以将ADP核心服务中的员工数据集成到其他业务系统，提供商或平台中。通过此访问，可以交换ADP数据库中的客户数据，并为客户创建统一的HCM生态系统。值得注意的是，ADP在将其中低端市场客户迁移到基于云的产品方面取得了可靠的进展，现在有超过99％的客户使用基于云的战略平台，为国内发展云平台的人服企业提供了参考路径。云平台能更好的依据数据给特定客户精确画像多米体育，再依据公司自有的大量客户数据，制定符合客户特点的HCM解决方案。

　　2）在原有系统的维护上：ADP重视系统稳定性、客户友好性，不断投入研发并推动HCM服务的持续升级。虽然在HCM解决方案市场是高度竞争的，但ADP的客户粘性大的重要的原因之一就是ADP对其提供的解决方案的持续地高要求，积极地做系统升级。数据上看，ADP在系统维护与编程费用上5年的CAGR为10.90%。其中，2018费用同比增速提高主要是公司在产品研发上的投资加大。

　　公司在研发方面的投入，ADP持续增加投资，近6年复合增速达20%。研发费用从2011年的1500万美元增加到2017年的4500万美元，6年CAGR为20%。相比之下，整体的研发与维护费用的同期CAGR只有8%。在2017财年，公司的研发费用为450百万美元，占总R&D费用的52.33%。ADP将在未来的几年内不断收益于新的技术带来的红利。

　　3.3. 日本Recruit：外延并购+技术研发双管齐下，奠定日本人服霸主地位

　　从最初的B端企业为主发展到目前的C端用户全方位布局，Recruit已在日本打造出人服企业的终极成熟版图。Recruit创立于1960年的日本，最初是大学报纸的招聘广告代理商，主要以大学生为服务对象；20世纪70年代开始，Recruit开始持续性的外延并购，先后拓展公司的人力资源业务，力求解决客户如职业更换需求、兼职、女性就业等就业问题。90年代之后，Recruit开始利用客户群体及平台，从生活事件和生活方式同步入手，将业务覆盖到人们生活的方方面面，目前公司的业务及产品涵盖了人才招聘、兼职、住房、美妆、美食、旅游、婚庆、母婴、购物等多个领域。全面品牌线的布局，使得Recruit满足了客户日常生活中的多样化需求，从而良好地树立品牌知名度，增加了客户粘性，推动了流量变现。

　　在深度打通C端产品线后，Recruit对每一业务板块均构建相应的Ribbon Model，继续提高其对B端和C端的服务水平，完善用户体验。在公司的每一个业务板块，包括每一个子板块，如Media & Solutions涵盖的住房子板块、婚庆子板块等，Recruit分别通过相应的Ribbon Model，在客户（公司）和用户之间构建信息平台，直接与客户和用户进行互动、匹配，增强B端和C端的服务体验感。

　　Recruit在2005年就开始海外并购，截止2018年3月Recruit旗下共有361家子公司和附属企业。2017财年，公司的海外营收占比46%，比去年同期提高了3个百分点。Recruit 的目标是在2020年成为世界第一的人力资源公司，在2030年则成为世界第一的平台商。

　　1）Recruit的人力平台业务在2005年开始率先在海外并购：Recruit在2006年入股中国前程无忧股份有限公司，开始完善拓展海外人员招聘业务，随后陆续收购美国著名的招聘搜索引擎Indeed公司，以及荷兰、印度、香港、澳大利亚等国家和地区的人力资源服务公司，在满足当地用户就业需求的同时，建立全球性的招聘体系，实现地区互通。2018年5月，公司收购了美国的另一家招聘网站运营公司Glassdoor，未来旨在Indeed和Glassdoor的协同效应，进一步扩大客户群体。

　　2）Recruit的灵工业务员在2010年同样开始在海外并购：在2010年，Recruit收购CSI——一家聚焦行政和IT行业的美国人员外包公司，预示着公司开始正式着眼于Staffing业务的海外拓展；2011年末和2012年初分别收购Staffmark和Advantage Resource，2012年Recruit以1.5%的市场份额成为世界第五的人员外包公司。目前，Recruit已经通过并购陆续在美国、欧洲、澳大利亚提供人员外包的服务，在世界范围内为用户提供工作机会。

　　Recruit目前的业务板块分为三大类：HR Technology、Media & Solutions和Staffing。①HR Technology：为海外的求职者提供就业信息。2012年，Recruit收购了美国的招聘搜索引擎，力求成为全球性的人力资源平台；2018年5月，Recruit收购了美国公司Glassdoor，该公司管理着全球规模最大，发展最快的求职网站之一，Recruit意在通过Indeed和Glassdoor的协同合作，进一步发展客户群体，为公司增加收益。②Media & Solutions：分为Marketing和HR两个子板块。Marketing Solutions为人们的吃穿住行、人生大事提供相应的信息服务，集中式地满足人们的各种个性化需求。HR Solutions则是为日本的求职者提供国内的就业信息。目前公司已经形成成熟的链条式信息服务体系，小到一日三餐，大到求职购房，Recruit都有相应的服务平台来提供对应的信息。③Staffing：为日本和海外公司和求职者提供人员配置服务。在2017财年(2017.03-2018.03)，公司的灵工板块共实现营收1.30万亿日元（约794.4亿人民币），日本和海外营收分别占比39.21%和60.79%。

　　①国内灵工企业如何做大？回到当前国内的市场，我们认为国内的人服行业仍处于高度分散状态，未来技术革新提效+外延并购扩容，将同样是国内人服企业做大主旋律。我们详细对比民企、外企、国企三类人服企业后，核心看好在国内本土化优势好且已在准备开拓中长尾市场、具备一定规模优势，且能有资金持续支持其并购扩张的民营人服企业。

　　②行业竞争中长期思考：我们深度剖析了前程无忧和猎聘以及在线人服的行业格局后，得到结论是目前国内线下灵工企业和线上人服企业均处于各自市占率提升的关键期，短期看出现短兵相接的概率较小，目前仍处相对独立的竞争状态，但中长期看互相渗透是大趋势。未来科锐更多潜在竞争对手或将是来自线上人服企业（如前程无忧、猎聘等）向线下灵工的扩张。

　　我们在章节三中对比了海外的龙头Adecco、ADP、Recruit，均可看到海外人服龙头企业的做大离不开技术提升和外延并购。回到当前国内的市场，我们认为国内的人服行业仍处于高度分散的状态：从企业自身看，可通过并购整合提高市占率、快速布局不同的灵工细分领域，实现产品线的拓宽并提升规模效应；从行业角度看，并购也可以是过于分散无序的人服行业向有序化整合，有利于行业的竞争规范化。以科锐国际为例，公司目前致力于技术提升+外延并购双管齐下。

　　1）技术提升方面：公司制定了“一体两翼”发展战略，旨在通过技术以大数据与创新技术的运用实现对B端（企业）与C端（人才）实施的多层级渗透、连接和价值创造；中长期来看，公司计划通过“一体两翼”战略的实施，将目前的客户群从当前服务的3000家大中型企业延伸至更为广泛的长尾市场，候选人数量由当前活跃的600万扩展至亿级，并最终实现人力资源全产业链及更多元化业务领域布局。目前，公司对技术的孵化及创新已展开积极布局，旗下自有四大技术平台品牌才客、即派、薪薪乐、睿聘，以及HR SaaS服务商“才到”。

　　2）持续性外延并购：在并购方面，根据新华网的报道，科锐设有专门的战略小组进行市场研究，核心寻找两类标的：①基于当前业务战略重点，并购一些有高度拓展空间和客户粘性的线下企业，追求业务协同效应，深化公司的产品和服务组合，实现业务规模化和财务增长。该类标的的代表包括了科锐国际已经收购了的英国人服企业Investigo（扩展欧洲灵工业务）、北京亦庄国际（拓展产业工人灵活用工）、安拓国际（加强中高端访寻）、香港Aurex（拓展澳洲和美国业务）、融睿诚通（金融板块的灵活用工）等。②投资一些有潜力的、技术驱动型的人力资源服务企业，通过大数据和互联网技术来对线下业务条线“赋能”，形成线上线下一体化的服务体系和业务流程闭环，用以提高公司的人效和公司效率。该类的代表标的包括了公司此前收购和投资的上海客汗 (Co-Hirer)和HR SaaS服务商“才到”，均计划用来强化公司的技术平台。

　　4.2. 不同企业性质看竞争：民企、外企、国企三者如何PK，谁更会胜出？

　　4.2.1. 民企：狼性文化+本土化优势+资本助力，科锐为代表的企业有望快速发展

　　国内代表性的灵工民企包括了科锐国际（多细分领域灵工布局）、博尔捷（侧重蓝领的灵工岗位）、人瑞（优势领域为呼叫中心的灵工岗位）、仁联（侧重工厂岗位的灵工）等，在细分领域的相对优势企业格局已经初步显现。我们认为未来民营相比外企和国企的竞争优势在于本土化优势，在占据国内就业岗位大头的中长尾民营企业中拥有更多优势，叠加已上市的企业有望获得资本助力，外延并购的成长主线有望持续。对比外企的不足在于民企属于后来者进入市场，与已经在国外成熟运作多年后布局中国市场的海外人服企业相比，前期先发优势相对较小，但现在已近出现后来者居上的势头；对比国企的不足在于民企目前的规模均较小（国企人服企业因为有劳务派遣业务支撑，体量庞大），以及在部分国有企业或国有事业单位的渠道开拓优势相对较小。我们核心看好在国内本土化优势好且已在准备开拓中长尾市场、具备一定的规模效应，且能有资金持续支持其潜在并购扩张的民营人服企业，建议重点关注科锐国际。

　　截止2018Q3，科锐以灵活用工、中高端人才访寻、招聘流程外包为三大业务主线，已初步涵盖了人服的大多数产品线。①业务构成：公司18H1灵活用工业务营收4.28亿元/yoy +43.3%，占总营收59.0%；中高端人才访寻实现营收1.92亿元/yoy+27.0%，占总营收的26.5%；招聘流程外包实现营收7376万元/yoy+29.8%，占总营收的10.2%；②18Q1-3业绩：科锐实现营收14.5亿元/yoy+76.02%，归母净利润9876万元/yoy+62.0%（在剔除Investigo影响后，公司18Q1-3收入的内生增速依旧达43.15%，归母净利增长52.77%），公司业绩在灵工带动下持续好于预期，验证了行业的景气。

　　活跃候选人才库和快速招聘能力为灵工企业的核心竞争力，科锐在该两层面优势持续扩大。

　　①活跃候选人才库：公司在起家于猎头业务，因此在初期拥有了数量较多的优质候选人才库，布局灵工业务的20多年中，公司在已搭建了全方位的候选人才渠道布局，近年来叠加公司搭建的6大平台推广应用，活跃候选人才数已由2016年的400万名快速增长至2018年中旬的600万人，未来在公司计划利用“一体两翼”战略的实施，将候选人数量扩展至亿级。

　　②快速招聘能力：公司目前的灵工顾问人数约在200人左右，基本实现1位顾问平均成功推荐50名灵工岗位左右，在国内已经属于较高水平，但相比全球灵工渗透率最高的英国人服企业仍有提升空间。因此，公司本次并购英国人服企业Investigo的另一个重要目前就是希望通过技术共享对国内的灵工人才管理系统实现进一步优化，提高人效及快速招聘能力。

　　呼叫中心细分龙头企业，优质的服务获社会认可多米体育。人瑞集团成立于2010年，现有员工近1000人，在全国13个城市开设分公司，服务覆盖20多个城市。在资本方面，获得君联投资（原联想投资）、麦格理、基石资本的有力支持；管理团队主要成员，均有丰富的呼叫中心管理和人力资源管理经验，目前已在传呼中心的灵工岗位奠定了优势地位。

　　四大业务领域提供全方位的人力资源服务。①灵活用工业务：人瑞为客户提供人员招聘等专业化的人事服务，以效果为导向，保质保量交付，帮助客户实现用工风险管控。②员工招聘业务：线上预约后，可以通过现场宣讲会批量面试，也可以输送求职者至企业面试，方式灵活；1500人目标候选人数据库+150万微信平台活跃粉丝，精准快速完成招聘目标，按面试人数或按入职付费，保证招聘结果；全国20个分公司跨区域人才输送，定制化执行方式；2017年安排20万人就业，累计服务客户超过10000家。③业务外包：人瑞集团作为人力资源综合外包提供商，人瑞通过以效果为导向、按效果付费的人力资源服务模式，解决以往招聘过程中所存在的多种问题，实现招聘流程的精简化、高效化，满足HR和求职者双方的需求。④企业内训业务：EAP及素质拓展；一线H）训练营；一线）仁联：工厂类灵工优势企业，年均灵工派遣人数达50000余人

　　国内工厂类灵工优秀品牌。仁联集团总部设立在上海陆家嘴，下属全国30家分公司，自营网络覆盖全国40多个城市，拥有超过200家招聘网点及300家就业服务站，遍布全国各中大型城市，累计安排就业员工超过百万人。

　　仁联集团以专业的知识和诚信的服务先后赢得了国内外众多知名企业包括世界500强企业的信赖，客户涉及汽车、金融、电子、快速消费品、IT互联网、房地产、物流、会展、传媒等领域。仁联拥有高水准的服务品质、为客户提供最优全方位人力资源解决方案、具有规范的操作团队、全程实时监控项目动态管理, 通过管理,提高员工效率,降低客户成本。仁联在积极引入技术, 打造独有的线上运营平台, 以技术驱动效率, 同时在原有业务之外，也在布局全新业务，打造全新运营模式。

　　在国内服务网络覆盖广，120个城市可实战一站式服务。2003年1月博尔捷企业集团在上海成立，是较早获得政府部门批准的人力资源服务机构，致力于为客户提供专业的人力资源解决方案。集团旗下拥有50多家分支机构，在全国120个城市可实现一站式服务。服务客户逾千家企业，整体服务规模及实力均居行业前列。

　　依托全国服务网站、先进的互联网平台形成了三大业务体系：①人力资源&服务外包：旗下欧孚科技以互联网技术为提升效率的手段，打造线O服务模式，为企业提供立体式人力资源服务外包、业务流程外包以及SaaS技术服务。针对招聘旺季、新项目、员工短期替补及编制紧带来的人才短缺，提供灵活用工服务。通过岗位外包、服务流程外包，支持客户提升组织灵活性、降低风险。

　　旗下收稻智客是一个人才分享和财税咨询的SaaS平台。平台的AI人工智能和大数据技术能够精准的为入驻企业解决人才需求的问题。财税咨询为个人，收稻为高收入人群（智客）提供商务服务、创业服务和税收咨询。③管理咨询&人力资源服务产业园：博尔捷管理咨询专注于为政府、开发区和企业提供人力资源相关领域的管理咨询、人才测评及O2O培训等服务。博尔捷人力资源产业园运营是国内最早专业化从事人力资源服务市场化运营，主要为园区提供规划提升、发展路径、招商与推广、产业发展、入园企业服务等内容，营造行业发展生态圈。

　　博尔捷的猎头顾问大多是来自跨国企业、国有控股集团、大型上市企业、著名民营企业高管和业界精英、资深专家或人力资源、心理学专家，他们具备多年企业高层管理、人力资源管理的深厚背景和长期猎头实践经验，拥有出众的职业经历和广泛的人脉资源；研发了“中欧-博尔捷招聘指数”，被广泛引用；拥有十几万有效候选人简历，为客户提供丰富的候选人选，以最快的速度真正帮助客户找到合适的人才，高效快捷。

　　德科+外服背景双助力，公司在外企客户的灵工领域业务突出。外企德科（FESCO Adecco）是北京外企服务集团（FESCO）与瑞士德科（Adecco）于2010年合资成立的人力资源解决方案提供商。其前身北京外企人力资源服务上海有限公司（FESCO Shanghai）自2003年起便进入上海，为诺基亚等知名客户提供人事服务。2010年后，公司依托FESCO和德科集团的优势整合，实现了业务的飞速发展。

　　：涵盖业务流程外包（BPO）、财务外包和薪酬管理；②人事服务：包括人事委托/人事派遣、一站式外籍人（境内）综合人事解决方案以及海外人事服务解决方案；③招聘猎头：通过旗下专业招聘品牌FA talent提供高级人才甄选、招聘流程外包、海外人才服务以及校园服务；④员工福利：通过旗下品牌FAFULI提供健康管理、风险保障、自助理赔、积分消费、员工圈活动于一体的福利解决方案。

　　公司早期的客户有诺基亚、日本参天制药株式会社、IBM、玛贝尔、爱立信、衣恋、资生堂、大金空调、TCL、乐天、尤妮佳和富士胶片，公司还曾为上海世博会部分国家会馆及可口可乐的世博项目提供人力资源服务。2010年后，外企德科在外资客户群迅速壮大的同时，向本地化及行业多元化逐步努力，拓展了大众点评等互联网企业客户，并与上海物流行业签订全面战略合作协议。但整体而言，公司客户性质依然以外企为主，覆盖了90%以上的全球500强企业，客户行业中占比较高者则有制造业、快消及零售、金融、IT互联网。

　　外企德科与科锐国际同为国内灵活用工领域的优质龙头，在中国市场具有多年经营经验和良好的品牌价值。但外企德科得益于FESCO和德科集团的外资背景、品牌认知及固有的客户资源，在全球60多个国家和地区布局服务网络，并专门围绕外籍人员/海外人才展开人事服务，在外资企业客户领域拥有强大优势，未来进一步的深入发展我们认为得看其的本土化深耕程度。

　　4.2.3. 国企：多为劳务派遣时代的龙头，与灵工岗位重合度较低转型不易

　　依托国资成就劳务派遣龙头，全面覆盖人力资源业务。中智是国资委管理的唯一一家主营人力资源及智力服务的中央企业，在中国人力资源行业具有领先地位。公司主要业务涵盖五大板块，分别是人力资源外包、人力资源管理咨询、招聘猎头、培训、国际人力资源服务（含对外劳务合作、商事服务）。其中人力资源外包（含劳务派遣）是公司发展最早、规模最大的核心业务，经多年发展，稳居行业领军地位。

　　以点带面覆盖全国，客户涵盖中外500强企业，但转型灵工相对不易。中智业务开展主要以18个主要重点城市为中心向外辐射，建立了覆盖31个省、自治区、直辖市的300个城市的全国性服务组织网络人力资源外包服务，主要代表客群包括国资委、中组部、中国银行、中国石油、中钢集团、国家电网、中国电信、摩托罗拉、飞利浦、马士基集团、麦肯锡、日本三菱、阿里巴巴等众多世界500强、著名国内外企业以及政府机构。

　　考虑到劳务派遣的岗位大多为2年以上合约，固定性相比灵工更强，且岗位与灵工强调的突增型用人需求导向存在一定差异，我们对整个劳务派遣行业的岗位转化灵工的比例估测在5%~10%左右，叠加劳务派遣时代客户除了资质或编制的限制之外，采用劳务派遣的另一个很重要原因就是价格便宜，而灵工对就业者采用同工同酬制度，且未来合规的要求相比劳务派遣更加严格，因此原有的顾客全体也存在一定比例的转化意愿问题，因此劳务派遣的企业转型灵工企业仍存在一定壁垒，但目前已经是公司未来发展的趋势之一。

　　线下灵工企业和在线人服企业均处于各自市占率提升的关键期，短期看出现短兵相接的概率较小，目前仍处相对独立的竞争状态。

　　根据灼识咨询的数据统计，以国内中高端人才获取服务整体市场为例，龙头企业猎聘的市占率仍仅0.85%，该细分行业的CR 10市占率也仅2.90%。分拆线上和线下企业看：①线上的人服企业以互联网方式为核心媒介，用户和企业转化速度快且渗透相对容易，前程无忧（51job）和猎聘目前在线%。但从竞争格局来看，大型在线平台型企业不仅包括了“前程无忧”、“智联招聘”、“中华英才网”传统三巨头外，猎聘网、58同城、拉勾网、薪介网、大街网等公司也均在积极部署，行业仍处在多强争霸的关键期。短期线上企业发力扩张线下灵工业务的时机并不成熟。②线下的灵活用工民营龙头企业以科锐国际为例，其灵工业务收入在2017年占国内灵工市场的市占率约2.05%，对比Recruit和Adecco同样仍有较大提升潜力。我们判断未来短期内线上和线下企业预计仍将是把重心放在各自板块的市占率提升层面，业务重合度较低，出现短兵相接的概率较小。

　　线上的人服企业渗透线下灵工行业，在人才库方面拥有一定优势，但最大短板在于快速招聘实力不足，庞大的人才库中大多数都以寻找正式工作为目的而非灵工，且众多候选人的简历多为在其毕业时填写而后再无更新，在未充分转型的情况下，无法快速为企业招聘到合适的灵工候选人。但从近期行业动向来看，线上企业如斗米、兼职猫等在18年开始核心战略基本全部与发展灵工业务有关，以及前程无忧和智联招聘这样的线上人服龙头也均在年报中披露布局线下灵工业务的计划。以斗米为例：公司前身是58同城和赶集网分别内部孵化的58职达和赶集职有合并而成，在2015年11月成立后直接切入以蓝领与基层白领群体为主要群体的灵活用工一站式服务平台，以“高频打低频”的策略率先以兼职为突破口，快速布局灵工市场。虽然其针对的灵工岗位与科锐国际、人瑞、外企德科等主打的项目制和岗位外包的类型有所差异，但斗米受益互联网平台的优势发展速度惊人，仅用时2年实现了超过170万家客户的部署，以及超过5200万的用户求职报名数量，并与今年已推出针对企业辅助性、临时性、季节性岗位的全风险外包服务，未来斗米为代表的线上人服企业或率先向线下灵工业务发力。

　　目前，线下的灵工企业以科锐国际为例，目前均已推出了才客、即派等多个线上门户网站，致力于多渠道获得C端候选人资源，同样已有布局线上的战略。考虑到线上人服行业渗透率提升进程相比线下更快，叠加多家在线人服企业上市后对外延并购具备资本优势，中长期来看，我们认为科锐国际未来的更多潜在竞争对手或将是来自线上人服企业（如斗米、前程无忧、猎聘等）向线下的扩张。

　　4.4. 中长期客户：目前线上线下均做B端，未来开发C端客户打开发展空间

　　以B端客户和C端客户收费方式的不同拆分来看，目前国内人服企业无论是线下还是线上，基本收入来源以B端为主，对C端候选人采取收费策略的仍为极少数。对比日本Recruit的发展轨迹看，由于其在移动互联时代的初期就已奠定庞大候选人才资源，因此在B端企业的灵工业务奠定龙头优势后，公司开始利用候选人的流量优势，持续以线上平台、门户网站等方式持续扩大对C端用户的服务。虽然在灵工业务的领域，公司一直采取仅对B端企业收费，不对C端收费的策略，但利用多子品牌的战略以及与灵工主业的协同效应实现引流，在延伸出的非灵工业务如在升学、求职、结婚、美食、旅游、购物、美发、购房等C端候选人的需求实现一站式服务，打造了生态闭环，因此进一步深化对C端客户的黏性以及收入潜力。

　　但从布局来看，猎聘已在招股说明书提出，未来将计划针对个人用户提供其他职业相关的内容推荐及职业社交网络功能；斗米CEO赵世勇也在公开场合表示，斗米未来将计划联合更多B端构建一个包含人力资源服务、职业培训、健康体检、兼职信用平台、保险、消费金融等增值服务的To C“人才共享生态圈”，形成覆盖人力服务的全链条体系；科锐国际在纯To C端的产品布局中，近期也推出了“即派优职”、“医脉同道”、“CI新媒体”等多个平台型产品，

　　：①国内灵工渗透率目前仅1%，美国和日本分别达32%和42%，未来国内在“人工成本提升+第三产业占比提升+人口老龄化+企业对灵工接受程度持续提高”的四大因素推动，国内灵活用工行业未来有望实现8年高成长性，预计未来8年CAGR达23%；②公司为国内民营的人服龙头，在“一体两翼”技术推进+全球化运营网络布局下，领先优势预计将扩大，有望持续享有龙头效应，未来实现高于行业的成长性；③新收购的英国子公司业绩好于预期，未来有望成为公司业绩新增点；此外，Investigo人效相比公司更高，技术实力更强，公司未来有望通过技术吸收后进一步提升人效及竞争力，预计公司2018-20年归母净利润1.11亿元/1.55亿元/2.07亿元，对应增速49%/41%/34%，EPS分别为0.61/0.86/1.15元，考虑到公司处于行业领先地位且为A股人力资源稀缺标的，6个月目标价为31.18元，给予买入-A评级。风险提示：人力资源成本上升，核心人员流失，人力资源竞争加剧，灵工劳务责任风险，宏观经济波动；2）建议关注海外优质人服标的：有才天下猎聘（、前程无忧（JOBS.O）。

　　1)人力资源成本上升：人力资源是人服企业生产经营的核心要素，若未来企业的人力资源成本上涨的幅度超过收入增长的幅度，将对其经营业绩和财务状况造成不利影响；

　　2)核心人员流失：核心人才为人服企业的重要竞争力之一，未来在企业持续扩张中若出现核心人员流失，或将对企业的扩张进程造成不利的影响；

　　3)人力资源竞争加剧：灵工行业目前仍处高度分散状态，并持续保持高景气，未来若更多线上企业或更多资本进入该市场，或将加剧市场竞争，对企业发展造成不利影响；

　　4)灵工劳务责任风险：由于人服企业承担了对灵活用工业务的派出人员全方位的法定雇主责任，未来若企业出现劳务纠纷，或将对经营业绩产生影响；

　　5)宏观经济波动：人服行业与宏观经济仍存在较高的关联度。虽然灵工行业的需求我们判断在企业对宏观经济预期走势不明朗时的需求最大，但其他人服行业如中高端人才访寻、招聘流程外包等需求与宏观波动则直接相关。